格力电器财务管理作业(20页).doc

-格力电器财务管理作业-第 19 页1 案例公司概况 珠海格力电器股份有限公司成立于1991年，该公司是目前全球最大的集研发、生产、销售、服务于一体的专业化空调企业，2009年销售收入426.37亿元，连续9年上榜美国财富杂志“中国上市公司100强”。格力电器旗下的“格力”品牌空调，是中国空调业唯一的“世界名牌”产品，业务遍及全球100多个国家和地区。1995年至今，格力空调连续14年产销量、市场占有率位居中国空调行业第一；2005年至今，家用空调产销量连续5年位居世界第一；2008年，格力全球用户超过8800万。业务遍及全球100多个国家和地区。2005年至今，格力空调连续5年全球销量领先。 格力电器作为一家专注于空调产品的大型电器制造商，格力电器致力于为全球消费者提供技术领先、品质卓越的空调产品。在全球拥有珠海、重庆、合肥、巴西、巴基斯坦、越南6大生产基地，5万多名员工，至今已开发出包括家用空调、商用空调在内的20大类、400个系列、7000多个品种规格的产品，能充分满足不同消费群体的各种需求。拥有技术专利数千项，自主研发的GMV数码多联一拖多机组、超低温数码多联中央空调、超高效定速压缩机等一系列国际领先产品填补了行业空白，在技术研发上，格力从来不设门槛，需要多少投入多少的做法，让其成为了中国空调业技术投入费用最高的企业。据统计，仅2011年，格力电器在技术研发上的投入就超过30亿元。目前，格力电器在国内外累计拥有专利超过6000项，其中发明专利1300多项，是中国空调行业中拥有专利技术最多的企业，也是唯一不受制于外国技术的企业。成为从“中国制造”走向“中国创造”的典范，在国际舞台上赢得了广泛的知名度和影响力。2007 年4 月，公司大股东珠海格力集团公司将8054.1 万股“格力电器”股票转让给由公司核心经销商投资成立的河北京海担保投资有限公司，本次股权转让成功引进经销商作为公司的战略投资者，通过产权关系有效地将公司与经销商的利益牢牢的捆绑在一起，对公司的经营产生了深远的影响，进一步提升了公司网络的优势。 在2009年，通过加大技术研发的投入，格力电器掌握更多的空调核心技术，快速推进了全系列变频空调及高能效节能空调，加快空调产业升级；格力电器主动调整产品结构及生产计划，获取了更多的市场份额及良好的经营业绩。同时，中国制冷业第一个，也是唯一一个国家级工程技术研究中心-“国家节能环保制冷设备工程技术研究中心”正式落户格力电器。2 公司价值评估2.1 分析历史绩效 2公司价值评估公司价值评估从分析历史绩效、预测未来绩效、估计资本成本、计算企业价值四方面进行，方法分别采用自由现金流法和EVA法。2.1 分析历史绩效对公司过去业绩的透彻了解，为公司未来绩效的预测和评估提供素材，帮助在预测公司的绩效时能准确地把握相关的价值驱动因素。基于自由现金流法，对上海建工2008年-2012年自由现金流进行计算。2.1.1 利用自由现金流量分析税后净营业利润是自由现金流量测算中重要的概念之一，它表示公司根据收付实现制扣减所得税之后的营业利润。税后净营业利润的计算公式为：税后净营业利润=息税前利润-所得税。其中，息税前利润=营业收入-营业成本-营业税金及附加-管理费用-销售费用-财务费用。格力电器2009年-2013年税后净营业利润计算如下。表2.1格力电器2009年-2013年税后净营业利润计算表（单位：元）年份20092010201120122013营业收入42,457,772,91960,431,626,05083,155,474,50499,316,196,265120,043,070,005减：营业成本31,955,979,36847,409,187,05168,132,115,32473,203,077,42580,385,939,822减：营业税金及附加403,368,880538,815,427497,908,049589,953,598956,169,816减：销售费用 5,797,858,3928,410,135,6018,050,408,23614,626,228,48822,508,931,701减：财务费用 -97,021,906-308,969,535-452,707,594-461,347,589-137,308,621减：管理费用 1,566,604,5001,978,054,3662,783,266,0914,055,809,6195,089,572,552减：资产减值损失 29,088,81199,596,738-20,594,72065,537,123192,392,983EBIT336206249950288387176268158490869644763412,826,841,610减：所得税 448,612,149753,117,0931,031,219,8821,316,781,2891,956,168,768税后净营业利润2,913,450,3504,275,721,6245,236,938,6087,379,666,34510,870,672,8422009年-2013年的税后净利润分别为2投资资本的变化主要包括营运资本的增加和资本性支出。计算营运资本增加时，营运资本并不是简单地等于流动资产与流动负债，它等于一部分流动资产与无息流动负债的差额。营运资本的增加等于相应项目的变动差。公司日常经营所需范围之外的现金或有价证券的增加所导致的营运资本的增加是不在追加营运资本之列的。营运资本的计算公式为：营运资本=营业流动资产-无息流动负债。其中，无息流动负债=流动负债-短期借款。格力电器2009年-2013年营运资本增加额计算如下。表2.2格力电器2009年-2013年营运资本增加额计算表（单位：元）项目2008年2009年2010年2011年2012年2013年营业流动资产23,277,074,45542,610,815,54644,539,091,07660,165,100,990103,732,522,181流动负债23,069,221,91140,839,243,95542,034,975,52757,015,631,52272,856,199,78396,491,213,574短期借款8,401,564961,632,9181,114,905,8951,589,228,0241,054,582,4503,316,971,153无息流动负债23,060,820,34739,877,611,03740,920,069,63255,426,403,49871,801,617,33393,174,242,421营运资本216,254,1082,733,204,5093,619,021,4444,738,697,4927,254,123,65210,558,279,760营运资本增加额2,516,950,401885,816,9351,119,676,0482,515,426,1603,304,156,108 2009年-2013年营运资本增加额分别为2516950401、885816935、1119676048、2515426、3981017842元。2资本支出指的是公司以维持正常经营或扩大经营规模在物业厂房设备等资产方面的再投入，具体地讲，包括在固定资产、无形资产、长期待摊费用及其他资产上的新增支出。在非经营性项目上的投入，其产生的现金流量属于非经常性收益，不反映在自由现金流量上。格力电器2009年-2013年资本支出计算如下。表2.3 格力电器2009年-2013年资本支出计算表（单位：元）项目 2008年2009年2010年2011年2012年2013年固定资产原价6,137,454,8764,633,245,2145,543,361,0527,718,240,25712,708,580,56714,041,020,557固定资产累计折旧22,939,35324,808,64715,381,1558,186,2786,882,143固定资产净值4,303,784,0004,608,436,5675,527,979,8977,709,137,07612,700,394,28914,034,138,414固定资产净值增加304,652,567919,543,3302,181,157,1794,991,257,2131,333,744,125在建工程268,399,739211,123,926100,515,5862,171,661,3422,304,317,9131,861,677,013在建工程净值增加-57,275,813-110,608,3402,071,145,756132,656,571-442,640,900无形资产449,565,898504,857,6741,049,490,8501,622,164,4021,635,272,9652,370,179,675无形资产净值增加55,291,776544,633,176572,673,55213,108,563734,906,710无形资产摊销10,396,26111,188,07614,886,48730,732,23468,571,45249,107,763折旧325,686,861410,122,681428,771,934583,133,000882,799,9531,145,755,451长期待摊费用摊销8,888,9899,311,9415,212,87818,794,90735,297,385折旧与摊销334,575,850419,434,622433,984,812601,927,907909,804,1251,181,052,8362自由现金流量反映公司向投资者提供现金流的能力，包括向股东支付股利及偿付债权人的利息和本金。自由现金流量的计算公式为：自由现金流量=税后净利润折旧-营运资本增加额-资本性支出。格力电器2009年-2013年自由现金流量计算如下。表2.4格力电器2009年-2013年自由现金流量计算表（单位：元）项目2009年2010年2011年2012年2013年税后净营业利润2,913,450,3504,275,721,6245,236,938,6087,379,666,34510,870,672,842营运资本净增加2,516,950,401885,816,9351,119,676,0482,515,426,1603,304,156,108固定资产净值增加304,652,567919,543,3302,181,157,1794,991,257,2131,333,744,125在建工程净值增加-57,275,813-110,608,3402,071,145,756132,656,571-442,640,900无形资产净值增加55,291,776544,633,176572,673,55213,108,563734,906,710折旧与摊销419,434,622433,984,812601,927,907909,804,1251,181,052,836自由现金流量513,266,0412,470,321,335-105,786,020637,021,9637,121,559,635从表2.4可以看出格力电器现金流除了2011年为负以外，其他年都为正。2009年-2013年自由现金流量分别513,266,041、2,470,321,335、-105,786,020、637,021,963、7,121,559,635。将各年自由现金流反映到折线图上。从折线图可以看出2011年至2013年来格力电器的自由现金流量处于一个稳定增长的趋势，说明企业的发展态势良好。2.2 预测未来绩效基于自由现金流法，假设企业未来持续经营，对税后净营业利润、营运资本增加额、资本成本和折旧预测，我们可以对格力电器2014-2018年未来绩效进行预测。格力电器2009-2013年营业收入的增长率=年收入增长率的均值=格力电器2009-2013年EBIT的增长率=年平均EBIT/营业收入=（3362062499/42457772919+5028838717/60431626050+6268158490格力电器所得税约为EBIT的15%。格力电器2014年-2018年税后净营业利润预测如下。表2.5格力电器2014年-2018年税后净营业利润预测表（单位：元）项目2013年2014年2015年2016年2017年2018年营业收入120,043,070,005156,128,016,849203,060,098,713264,099,964,386343,488,413,681446,741,030,833EBIT12,967,936,86813,110,584,17313,123,694,75713,136,818,45213,149,955,271减：所得税1,945,190,5301,966,587,6261,968,554,2141,970,522,7681,972,493,291税后净营业利润11,022,746,33811,143,996,54711,155,140,54411,166,295,68411,177,461,9802014-2018年税后净营业利润预测为2.2.2营运资本增加额、资本成本和折旧的预测预测的方法同理于EBIT的预测，营运资本增加额占营业收入的2.81%，资本支出增加额占营业收入的0.91%，折旧占营业收入的0.84%。格力电器2014年-2018年营运资本增加额、资本成本和折旧的预测如下。表2.6格力电器2014年-2018年营运资本增加额、资本成本和折旧预测表（单位：元）项目2014年2015年2016年2017年2018年营业收入156,128,016,849203,060,098,713264,099,964,386343,488,413,681446,741,030,833营运资本增加额4,387,197,2735,705,988,7747,421,208,9999,652,024,42412,553,422,966资本支出1,420,764,9531,847,846,8982,403,309,6763,125,744,5644,065,343,381折旧131,147,534,153170,570,482,919221,843,970,084288,530,267,492375,262,465,9002根据前述对税后净营业利润、营运资本增加额、资本成本和折旧的预测，我们可以得出格力电器2014年-2018年自由现金流量的预测值。表2.7格力电器2014年-2018年自由现金流量预测表（单位：元）项目2014年2015年2016年2017年2018年税后营业净利润11,022,746,338 11,143,996,547 11,155,140,544 11,166,295,684 11,177,461,980 加：折旧131,147,534,153 170,570,482,919 221,843,970,084 288,530,267,492 375,262,465,900 减：营业资本增加额4,387,197,273 5,705,988,774 7,421,208,999 9,652,024,424 12,553,422,966 减：资本支出1,193,442,5611,552,191,3952,018,780,1282,625,625,4343,414,888,440自由现金流量136,589,640,657 174,456,299,297 223,559,121,501 287,418,913,318 370,471,616,474 格力电器2014-2018年自由现金流量预测值分别为、223559121501 、 287418913318、370471616474。将预测期自由现金流量反映在折线图上，如下图所示。图2.2格力电器2014年-2018年自由现金流量预测图（单位：元）从自由现金流量预测图我们可以看出，预测期内格力电器的自由现金流呈上升趋势，且增长很稳定。2.3 估计资本成本股东和债权人将资本投入到公司是为了获得未来的现金流收入，同时资本也要 承担相应的机会成本。资本的加权平均成本（WACC）就是将公司未来的收入折现 为现值的一个比率或者称为资金的时间价值。首先计算资本成本的比例。债务资本=短期借款+长期借款+一年内到期的非流动负债+应付债券+长期应付款；权益资本=普通股权益+少数股东权益。表2.8格力电器2009年-2013年资本成本构成表（单位：元）项目2009年2010年2011年2012年2013年短期借款961,632,9181,900,379,4932,739,286,3993,520,642,0633,316,971,153一年内到期的非流动负债002,176,615,7252,513,763,694923,447,998长期借款01,853,826,9672,582,204,889984,463,1731,375,348,442应付债券00000长期应付款00000债务资本合计9616329183754206460749810701370188689305615767593普通股权益9,969,900,25613,302,554,78917,606,865,81426,743,134,40434,582,810,312少数股东权益682,785,017709,153,431770,288,728837,067,723883,867,372权益资本合计2758020212735466677684债务资本成本的计算。债务资本成本的计算按照中国人民银行公布的一年期流动资金贷款的基准利率，根据央行调息情况加权平均后得出2009-2013年债务资本成本分别为6.3%、%、%、6.1%和6.6%。资本资产定价模型为：。其中，Rf为市场无风险利率，Rm-Rf为风险溢价，为风险指数。权益资本成本计算。权益资本成本按照资本资产定价模型计算，无风险收益率Rf按照我国近五年的一年期国债发行利率来确定，加权平均后得出2009-2013年无风险收益率分别为%、%、%、3.11%和3.14%。风险溢价（Rm-Rf）由于我国资本市场发育程度低，波动剧烈，观察期不同，得到的市场组合的风险溢价差别很大，美国公司在估算资本成本时，一般使用5%-6%的市场风险溢价，由于数据收集的局限性，本文采用市场风险溢价5%。尽管数值含有主观判断成分，但这个取值对EVA值所反映的经营业绩影响不大。格力电器2009年-2013年、和0.7487。所以得到Re即权益资本成本分别为%、%、%、%和%。结合资本成本构成、权益资本成本、债务资本成本，我们可以计算WACC。表2.9格力电器2009年-2013年WACC计算表项目2009年2010年2011年2012年2013年权益资本成本6.50%6.00%7.70%7.80%6.90%债务资本成本6.30%5.70%6.40%6.10%6.60%权益资本成本所占比例50.80%51.30%54.60%56.10%51.10%债务资本成本所占比例49.20%48.70%45.40%43.90%48.90%WACC6.40%5.85%7.11%7.05%所以加权资本成本分别为6.40%、5.85%、7.11%、7.05%和7.00%。2.4 计算企业价值2企业价值评估的一个假设是生命周期无期限性，一般在评估时，将企业价值分为两个部分来完成，即明确的预测期和其后阶段。DCF模型是通过自由现金流的资本化来确定公司的内含价值，估值公式为：其中：为公司的价值，为公司每年的自由现金流量，为预测期期末自由现金流，r为折现率，g为预测期后自由现金流的固定增长率。格力电器2009年-2018年即预测期自由现金流折现计算如下表所示。表2.10格力电器预测期自由现金流折现计算表（单位：元）项目现金流量折现率折现系数现值总值2014年136,589,640,657 7.00% 127,653,946,365 928,654,313,196 2015年174,456,299,297 152,377,110,058 2016年223,559,121,501 182,491,310,881 2017年287,418,913,318 219,271,888,970 2018年370,471,616,474 246,860,056,921 假设格力电器经历了2014-2018年高速增长期后，企业自由现金流在2018年的增速水平上每年以1%的增长率保持增长，则后续期的自由现金流现值为：综合预测期和后续期的自由现金流折现，格力电器的企业价值为4842587611344+928654313196=5771241924540元。3.4税后净营业利润（NOPAT）不同于利润表中的净利润，税后净营业利润是指公司的营业利润扣除了利息收支和所得税之后的数额，是全部资本的税后投资收益，税后净营业利润反映了公司资产的盈利能力。按照税后净营业利润会计调整的一般做法，需要调整的科目主要包括利息支出、研究开发费用、递延所得税、各种资产减值准备金额、公允价值变动损益和营业外收支等科目。税后净营业利润的计算公式为： 税后净营业利润=净利润+利息支出+研究开发费用-研究开发费用本年摊销+递延所得税本年增加+各种资产减值准备金额本年增加-公允价值变动损益+营业外支出-营业外收入-EVA税收调整。其中: EVA税收调整=（利息支出-公允价值变动损益+营业外支出-营业外收入）×所得税率。格力电器2009年-2013年税后净营业利润计算过程如下表所示。表2.11格力电器2009年-2013年税后净营业利润计算表（单位：元）项目2009年2010年2011年2012年2013年净利润4,303,205,4965,297,340,5437,445,927,98210,935,755,177加：利息支出207,162,190 158,158,014 172,977,337 229,430,698 227,072,467 研究开发费用50,000,000 116,040,000 116,040,000 209,350,000 324,630,000 递延所得税本年增加347,490,286 506,920,226 150,271,868 1,338,590,281 2,940,065,600 资产减值损失本年增加29,088,811 99,596,738 -20,594,720 65,537,123 192,392,983 营业外支出11,794,31843,783,30859,531,55123,981,83655,285,776减：研究开发费用本年摊销0 0 0 0 0 公允价值变动损益2,307,044 69,192,469 -57,508,666 246,884,832 990,563,610 营业外收入417,544,565 2,353,324,080 1,845,785,553 760,383,226 684,199,623 EVA税收调整-30,134,265 -333,086,284 -233,365,200 -113,078,329 -208,860,749 NOPAT3,187,481,646 3,138,273,517 4,220,654,892 8,418,628,191 13,209,299,519 NOPAT分别为3187481646 、3138273517、4220654892 、8418628191 和3209299519 元。2.4.资本总额=债务资本+权益资本+权益资本调整-在建工程净额-工程物资-非营业性货币资金+经营租赁。其中：债务资本=短期借款+长期借款+一年内到期的非流动负债+应付债券+长期应付款；权益资本=普通股权益+少数股东权益；权益资本调整=递延所得税负债贷方余额+各种资产减值准备余额+累计税后营业外支出-累计税后营业外收入+研究开发费用-研发费用本年摊销。根据资本总额的计算公式，对格力电器进行包括债务资本、权益资本、累计营业外收支、递延所得税以及各种资产减值准备金额等调整数据均来自公司对外公布的财务报表。由于从财务报表中无法取得非营业性货币资金、经营租赁、累计商誉摊销等数据，本文没有调整。格力电器2009年-2013年资本总额的计算结果如下所示。表2.12格力电器2009年-2013年资本总额计算表（单位：元）项目2009年2010年2011年2012年2013年短期借款961,632,918 1,900,379,493 2,739,286,399 3,520,642,063 3,316,971,153 一年内到期的非流动负债0 0 2,176,615,725 2,513,763,694 923,447,998 长期借款0 1,853,826,967 2,582,204,889 984,463,173 1,375,348,442 应付债券0 0 0 0 0 长期应付款0 0 0 0 0 债务资本合计961,632,918 3,754,206,460 7,498,107,013 7,018,868,930 5,615,767,593 普通股权益9,969,900,256 13,302,554,789 17,606,865,814 26,743,134,404 34,582,810,312 少数股东权益682,785,017 709,153,431 770,288,728 837,067,723 883,867,372 权益资本合计10,652,685,273 14,011,708,220 18,377,154,542 27,580,202,127 35,466,677,684 加：递延所得税负债贷方余额-49,010,408 -57,491,558 -135,866,137 -588,537,164 -706,394,124 各种资产减值准备余额29,088,811 99,596,738 -20,594,720 65,537,123 192,392,983 税后营业外收支8,237,394,502 8,718,876,496 9,247,190,400 17,477,133,217 25,373,273,577 研究开发费用资本化50,000,000 116,040,000 116,040,000 209,350,000 324,630,000 减：在建工程净额211,123,926 100,515,586 2,171,661,342 2,304,317,913 1,861,677,013 工程物资0 0 0 0 0 TC19,670,667,170 26,542,420,770 32,910,369,756 49,458,236,320 64,404,670,700 TC分别为19,670,667,170 、26,542,420,770、32,910,369,756 、49,458,236,320 和64,404,670,700元。2.4综合以上计算出的税后净营业利润（NOPAT）、资本总额（TC）和加权平均资本成本（WACC），根据EVA 的计算公式，EVA=NOPAT-TC×WACC，格力电器2009年-2013年EVA计算结果如下。表2.13 格力电器2009年-2013年EVA表（单位：元）项目2009年2010年2011年2012年2013年NOPAT3,187,481,646 3,138,273,517 4,220,654,892 8,418,628,191 13,209,299,519 TC19,670,667,170 26,542,420,770 32,910,369,756 49,458,236,320 64,404,670,700 WACC0 0 0 0 0 EVA1,928,558,947 1,585,541,902 1,880,727,602 4,931,822,530 8,700,972,570 历史EVA分别为1,928,558,947、1,585,541,902、1,880,727,602 、4,931,822,530和8,700,972,570元。图2.3格力电器2009年-2013年净利润与EVA对比图（单位：元）净利润与EVA对比图可以直观地看出净利润呈上升趋势，EVA也是呈明显上升趋势的，且线形与净利润较为相似，从绝对数值来看，EVA值比净利润值要低，这是因为净利润仅仅确认和计量债权资本成本，对股权资本成本则作为收益分配处理，股权资本的机会成本没有扣除体现，而EVA指标则体现了对股权资本的机会成本的扣除体现，更好的明确了企业对股东权益的回报。EVA和净利润都为正，说明格力电器为股东创造了财富。EVA指标一定程度上克服了净利润指标的这一缺陷，能更真实的反映出上市公司为股东创造的财富，亦即上市公司真正的业绩。2与自由现金流法预测未来绩效相同，对上格力电器未来NOPAT、TC、WACC进行预测，这里不再赘述，计算得出2013年-2017年的EVA。表2.14上海建工预测期EVA表（单位：元）项目2013年2014年2015年2016年2017年EVA12,121,414,842 32,142,628,990 42,249,760,440 62,699,712,528 82,942,686,655 把数据反映到折线图中，如下所示。从折线图我们可以看出，格力电器预测期的EVA呈上升趋势，且增长率比较稳定。3 公司增长管理分析3.1 公司增长情况的基本状况3实际增长率是指本年销售额比去年销售额的增长百分比，通过对营业收入的对比计算，得到格力电器2009年-2013年的实际增长率。表3.1 格力电器2009年-2013年实际增长率表（单位：元）项目2008年2009年2010年2011年2012年2013年营业收入42,032,388,00142,457,772,91960,431,626,05083,155,474,50499,316,196,265120,043,070,005实际增长率1.01%42.33%37.60%19.43%20.87%从计算出的实际增长率发现，格力电器2009年-2013年实际增长率都为正，2010年-2011年为高速增长期，增长率达%。2012年后增速放缓。3罗伯特希金斯将可持续增长率定义为在不需要耗尽财务资源的情况下, 公司销售所能增长的最大比例。詹姆斯范霍恩认为可持续增长率表示根据经营比率、负债比率和股利支付比率目标值确定的公司销售的最大年增长率。本文分别选用希金斯可持续增长模型和范霍恩可持续增长模型对格力电器2009年-2013年的可持续增长进行计算。希金斯的可持续增长模型，其假设为：（1）公司意图以与市场条件所允许下的增长率相同的比率增长；（2）企业管理者不愿意或不可能发行新股；（3）企业己经有且打算维持一个目标资本结构和目标股利政策。模型为：其中，P为销售净利率，A为总资产周转率，R为收益留存率（留存收益/净利润），T为权益乘数（资产/期初股东权益）。将希金斯模型中所需项目找到。表3.2格力电器2009年-2013年的希金斯模型计算项目表项目2009年2010年2011年2012年2013年销售净利率6.90%7.12%6.37%7.50%9.11%总资产周转率1.0344 1.0318 1.1027 1.0304 1.2051 收益留存率87.18%78.17%84.04%79.80