通信行业研究:围绕5G、云计算、物联网_捕捉高成长ICT龙头.docx
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1、通信行业研究:围绕5G、云计算、物联网_捕捉高成长ICT龙头一、行业投资机遇从设备商产业链向新一代 ICT 产业转移结构化特征明显。通信板块继续呈现出很强的结构特征:今年以来(截至 7 月 26 日),板块整体下跌 1.8%,但部分细分板块表现仍相当优异。光纤光缆、网 规网优、云视讯三个板块跌幅超过 10%,光通信、卫星通信导航、物联网三个 板块涨幅在 8%到 18%之间。展望未来,我们认为通信行业的结构化行情将长期存在,这是由通信行业所处 的外部环境和产业自身变化所决定的。首先,5G 时代通信行业的周期性明显 减弱。一方面,行业的核心驱动力正在发生变化,2/3/4G 时代政策主导投资的 模式
2、在 5G 时代逐步演变为需求主导,过去政策主导的资本开支周期波动将明 显减弱。另一方面,通信行业自身也在分化为“旧”和“新”两个部分。即传统的通信设备 产业链以及物联网、云计算等新经济部分。“旧”的偏周期,“新”的偏成长。无论是板块行情的分化,以及机构在通信板块持仓的不断降低,背后都反映了 通信行业外部融合、内部分化以及价值链转移的行业客观趋势。ICT 和传统行 业在不断的融合,信息通信技术成为各行各业的基础设施,加速各行业和企业 的数字化进程。华为公司的演进路径很好的映射了整个通信产业的变化。作为全球最大的通信 设备商,华为过去三十年聚焦管道业务,运营商业务全球第一。这块业务天花 板明显,在
3、没有新的杀手级应用和服务出现的情况下,未来将保持在 500 亿美 金的规模。同时,华为利用自身通信能力的外溢,布局智能终端、企业业务、 智能汽车、数字能源等新的赛道,获取新的成长。从华为业务演进路径看未来通信行业投资策略,站在更长的一个时间维度,行 业的投资机遇将从设备商产业链向新一代 ICT 产业逐渐转移。在新的智能终端 和杀手级应用服务出现之前,设备商供应链更多是结构性行情,全球化市场规 模扩张和是主线。更多的成长性投资机会,会来自于从通信行业中 逐步分化出的 AIoT、云计算、智能汽车等新的行业场景。展望未来,行业的融合与分化、供应链的重构仍将持续,未来的通信板块仍将 是结构性行情。拥抱
4、确定性的产业趋势,与优秀的公司共同成长,是应对外部 宏观不确定性的最佳方式。围绕 5G、云计算、物联网三条主线,我们看好各 细分领域低估值和高成长 ICT 龙头公司的投资机遇。二、5G 投资转向需求驱动,结构性机会和成长性机会并存2.1 运营商板块基本面呈现趋势性好转政策和环境变化:作为政府监管下的垄断行业,运营商具备定价权和议价权。 5G 时代管制政策放松,从 2011 年开始的强监管周期已接近尾声;寡头竞争压 力减弱,5G 时代进入存量经营时代,类似 4G 时期的“不限流量套餐”价格战 失去了商业基础;随着央企要成为国家战略科技力量的重新定位以及运营商新 一批混改的深入,政策上限空间有望打
5、开。行业变化:5G 时代行业周期减弱,资本开支将长期保持平稳,投资强度 (Capex/Revenue)峰值从 3G 41%、4G 34% 下降到 5G 2021 年不到 23%, 折旧压力逐步下行。C 端收入 ARPU 下行趋势扭转,B 端成为新增长点。以中移动为例,未来五年, 中移动收入结构 C 端:非 C 端 7:3(2020)走向 5:5(2025)。预计至 2025年, 中移动仅公有云/IDC 收入可达千亿水平。即使短期内没有出现杀手级 5G 2C 业务,ARPU值下滑趋势已得到逆转。 无论何种估值(PE、PB、EV/EBITDA),目前三大运营商尤其是 H 股仍处于 全球洼地,建议投
6、资者积极布局。2.2 具备全球化扩张能力的主设备商仍是 5G 优选投资标的无论华为禁运解除与否,中兴全球市场份额向上趋势不会改变。华为运营商业 务不会出现大的断供风险,禁运长期存在假设下,市场份额将从 40%逐渐回落 至 30%左右水平。华为在海外丢失的市场份额将主要由爱立信和诺基亚填补,预计爱立信未来三 年市场份额将稳定在 27%左右。由于在中国市场表现不佳,诺基亚的市场份额 预计将回落至 15%左右。预计中兴将是未来三年市场份额增长最为确定的主设备商。目前中国 5G 基站 建设总量在全球 5G 市场份额已占到约 70%,中兴在中国市场份额将稳中有升, 21 年无线市场份额有望提升 3-5P
7、P。我们同时看好公司在 21 年后海外 5G 市 场逐渐放量后的份额扩张,预计未来三年(21-23)公司在全球市场份额每年 将会有 3-4PP 的上升。看好公司成为 5G 时代全球设备商市场份额再平衡的最 大受益者。2.3 光通信市场持续高景气,建议关注数通光模块龙头5G+数据中心需求共振下,我们认为未来光通信市场将维持高景气度,预计全 球光模块市场规模 21-22 年复合增长率在 15%以上。受运营商集采节奏影响,5G 建设呈现前低后高态势,预计下半年 5G 建站总量 占到全年三分之二以上,电信市场光模块市场下半年环比将明显放量。 全年看,电信市场光模块增长将相对温和,主要增量仍将来自数据中
8、心市场。 400G 开始放量,预计全年出货量同比增长 200%+;200G 开始起量,全年出 货量有望达到百万。2.4 应用端关注 VR/AR 及 5G 消息商用进展VR/AR 奇点将至。我们认为 AR/VR 类业务将成为 5G 时代的杀手级业务,成 为继手机、平板电脑之后的下一代通用计算平台,带动整个 5G 产业链的发展。 今年 Oculus Quest 2 出货量有望突破 1000 万,这将是对产业有重大意义的节 点性事件。此前,Facebook 的扎克伯格曾提出,在一个平台上需要有约 1000 万人使用和购买 VR 内容才能使开发人员持续研发以及获利;而一旦超过这个 门槛,内容和生态系统
9、将会实现跨越式发展。有人质疑如果没有可移动 VR 设备爆款出现,很难出现类似手机到亿级别的出 货量。我们认为第一:即使移动和固定场景是 8:2 的关系,从全球市场规模来 看,非移动状态的 VR 设备仍然是一个非常巨大的市场。第二:出货量到千万 本身说明了需求的客观存在,未来出现移动 VR 设备爆款只是技术和时间的问 题。2022 年,苹果和索尼都将推出新的 VR 设备,包括 Oculus 的新一代产品 QuestPro 也可能问世。中短期,我们看好产业链上游芯片(高通/瑞芯微等) 及国内 ODM/OEM 厂商(歌尔股份),长期我们建议关注 VR/AR 产业发展对于 运营商新一波流量红利和通信基
10、础设施的拉动效应。虽然 5G 消息商用时间一再延迟,我们认为 5G 消息仍将成为第一个落地的 5G 规模应用。5G 消息是 4G 向 5G 过渡期的精准供给。运营商动力与能力匹 配,作为行业主导者推动业务成功的概率最大。未来运营商连接-生态-服务三 步走,近景有望将传统短信市场 400 亿空间提升到千亿规模;远景融合云、大 数据、AI 等新型 ICT 技术,运营商 5G 消息业务实现消息平台转型,市场空间 可达 3000 亿。三、云计算:景气度持续提升,市场与政策变化下竞争格局生变3.1 云计算行业总体景气度持续提升云计算产业链数据显示 2021 年仍是云计算行业高速发展期。上游 BMC 芯片
11、厂 商信骅科技今年 1-6 月连续取得月度收入同比与环比正增长;国内云计算头部 厂商 BAT 在今年 Q1 资本开支恢复同比正增长(11%),海外 FAMGA 资本开支 同比增加 40%;根据 IDC 数据,Q1 全球服务器市场收入达到 209 亿美元(同 比增长 12%),出货量接近 280 万台(同比增长 8.3%)。数字化转型总体趋势 不变,5G、AI、大数据、边缘计算等新技术、新应用场景层出不穷。2021 年 H1 在去年高基数情况下产业链上下游数据仍然获得增长,我们预计 H2 仍将维 持下游需求高景气。3.2 IaaS:竞争进入深水区,网络安全或影响采购决策,中部厂商机会来临公有云市
12、场马太效应显著,多云部署、混合云策略为第二梯队云计算厂商提供 发展机会。根据 Gartner 和 IDC 数据,全球云计算厂商 IaaS 市场 CR4 份额从 2015 年的 48.9%上升到 2020 年 76.1%;中国云计算 IaaS 市场 CR3 份额从 15 年 51.6%提升至 2021Q1 的 73.2%。混合云兼顾敏捷安全,既能获取公有云 服务的计算资源、降低计算和运维成本,又能将核心业务与数据在本地部署, 在未来相当长时间内仍是规模化企业的首选策略。多云部署可以有效避免因某一家云服务商出现事故而影响企业自身业务。从全球范围看,2020 年多云部署 策略采用率达 93%,其中混
13、合云采用率 87%。我国互联网行业各自生态圈明 显,金山云、优刻得等第二梯队云计算厂商仍可受益于多云部署、混合云策略, 凭借独立的云计算服务商定位,凭借差异化的竞争优势获得成长机会。互联网上云红利告一段落,私有云或将成为未来竞争主战场。与欧美市场环境 不同,我国传统企业上云仍对安全性存在顾虑,且大型企业已有专属机房。我 们认为中国市场私有云和公有云在未来更长时间内将会五五开。IaaS 竞争步入 2.0 时代,互联网企业上云红利基本结束,私有云市场竞争成为主旋律。根据 产业链调查,我国传统企业云计算渗透率仅 4%,远低于互联网行业,市场空 间广阔。对比互联网客户,私有云客户服务链条长,业务构成复
14、杂,高定制化 导致价格透明度较公有云低。当前各厂商分别在不同区域具备竞争优势,远未 到红海竞争阶段。滴滴被下架、头部互联网公司被反垄断处罚,马太效应或将趋缓。因滴滴严重 违法违规使用个人信息,敲响信息安全警钟。近年来,政府对信息安全的重视 度不断提高,已上升至国家战略。7 月 10 日对网络安全审核办法进行修订, 触发条件场景增加,认定范围更广。出于对信息安全和政策导向的考虑,云计 算下游客户可能采取更审慎的采购决策,国内云厂商相比国际云巨头具有天然 的立场优势。而政府对于反垄断力度的持续加大,国内头部云厂商的增速或将 放缓。3.3 IDC:“双碳”背景下能源中心成为新扩展方向数据中心行业总体
15、供给不足,数据量增加仍是需求核心驱动力,预测未来非核 心城市 IDC 比重增加。中国和全球的数据量在 2015-2019年复合增速分别达到 31.6%和 27.8%,并在未来保持 30%左右的高速增长,在 2025 年分别达到 48.6ZB 和 175ZB 的规模。截至 2020年底,云端数据中心承载的数据量和边缘 侧数据量接近 5:5的比例,预测 2025年以后云端数据中心承载的数据量占比将 会下降至 20%左右,接近 80%的数据将会分散在边缘侧,需要更多非一线城市 数据中心承载。市场一致观点是 IDC 行业主要依赖资源禀赋,在核心一线城市具备土地、水电 等资源优势的 IDC 厂商最终受益
16、。我们认为未来 IDC 地理位臵发展将产生两条 扩张路径:1)把握一线城市核心区位优势,逐步向周边二线城市延伸;2) 靠近自然条件比较好或可以使用再生能源的地方,如贵州、乌兰察布、张北、 河源,以降低运营成本。“双碳”背景下电力成本上升为大概率事件,IDC 业务核心是将电力转化为算 力,精准选址与加强精细化运营降低电力成本、提升 PUE 是行业总体发展趋 势。我国于 2020 年在联合国大会上提出二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰 值,争取 2060 年前实现“碳中和”。一方面,碳中和政策下更为紧密的碳排放 目标约束以及碳排放权交易带来的外部性定价或将推高传统化石能源的发电成 本,且绿能
17、使用将提升新能源发电设备装机、旧设备改造、能源储存设备等前 期投入;另一方面,碳中和引致的可再生能源技术进步导向或将进一步推动可 再生能源发电成本的下降。3.4 服务器:向上拐点日渐清晰受益于行业总体高景气,服务器市场收入和出货量双增长。服务器是数据中心 的核心计算设备,约占数据中心规模 60%以上。根据 IDC 发布的 2021Q1 服 务器市场数据,Q1 全球服务器市场收入同比增长 12%,达到 209 亿美元,服 务器出货量达到 280万台,同比增长 8.3%。英特尔 DCG 收入 64.55亿元,同 比下滑 9%,主要由于芯片单价下滑,以及去年新冠疫情催化下出货量基数高, 但较 Q1
18、增速提升,H2 有望恢复正增长;AMD 计算和图形收入 21 亿美元,同 比增长 46%;BMC 芯片厂商信骅 21 年 4-6 月收入环比增速 8%及以上。伴随 上游服务器芯片厂商营收恢复增长,下游政企需求持续好转,或将结束短期回 调,迎来向上拐点。在近期中国电信服务器集采招标中,华为由于芯片供应问 题,放弃部分市场。浪潮信息、中兴通讯、紫光股份等竞争对手或将受益,有 望替代原华为市场份额。3.5 SaaS:市场集中度低,通用与垂直厂商皆可布局2020 年我国 SaaS 市场规模为 498.2 亿元,同比 2019年增长了 31.6%,预计到 2021年我国 SaaS 市场规模 666 亿
19、元。传统软件商、创业型 SaaS 厂商和互联网企业是我国 SaaS 市场主要参与 者,互相竞争与合作,打法各有侧重点。以互联网厂商为例,阿里借助“云钉 一体”,腾讯通过 SaaS 加速器,对生态进行全方位的扶持,自身仍更多聚焦 IaaS 和 PaaS 云计算基础业务。金蝶、用友为代表的的传统型 ERP 厂商深化 云业务转型,对组织架构、合作伙伴关系、考核牵引、人事调动进行调整,以提升 SaaS 产品在总体收入规模中的比重。创业型厂商在部分细分领域占据优 势。中国 SaaS 市场集中度低,转型云计算的传统 ERP 软件商与垂直领域 SaaS 企 业皆可布局。中国 2020 年 SaaS 市场整体
20、的行业集中度较低, 前十名市场占 比仅为 34%,从类型来看,垂直类集中度高于通用类。市场分散、集中度低, 在不同的应用市场竞争格局不同,正值布局良机。传统 ERP 厂商客户界面认可度高,通用型软件市场 TAM 大,空间广阔。随着 SaaS 转型深化、云原生产品力提升、生态建设完善、未来盈利能力提升,发 展前景广阔。用友提出五大生态计划,依托 YonBIP 战略级 PaaS 平台,从收 购大易云到携手美团,再到近期收购柚子移动拓展移动端低代码开放能力,公 司生态建设持续加速,有望真正从一个产品型企业转型为平台型、生态型企业; 金蝶将原金蝶云苍穹正式拆分为 Paas 和 SaaS,打造企业级云原
21、生 PaaS 平 台,战略投资 RPA 厂商艺赛旗,未来 5 年提供 20 亿生态战投基金,并在年内 开放动态领域模型核心技术与思想,携手生态伙伴共同征战大型企业市场。ERP 应与客户业务流程高度融合,绝非简单的 IT 工具,产品力强的垂直领域 厂商有望进一步提升市场份额和客单价。垂直领域对行业的 know-how 积淀构成区别于通用型 ERP 厂商的核心竞争力,因此行业集中度较通用型厂商更高。 以明源云为例,公司深耕地产行业近 20 年,基于在房地产行业的丰富专业知 识以及对行业趋势的判断,公司持续更新解决方案,并结合服务客户中学到的 行业实践,不断优化解决方案,加强行业影响力,ERP 和
22、SaaS 市场份额持续 领先,客单价持续提升,且客户粘性强、续约率高。3.6 AI:视听技术进入成熟期,商业模式落地和细化场景成竞争焦点AI 行业拐点出现,技术已进入成熟商用期。2021 年全球人工智能大会显示行 业总体已将深度学习发挥得淋漓尽致,市场教育充分,从以往 AI 公司埋头研发 做产品找客户,到现在客户有需求找 AI 公司。但较多 AI 公司仍以项目制思路 为主导,希望为客户提供更多的 AI 能力和解决方案。当前主要有两类相对成熟 的商业模式:1)如科大讯飞,将技术融入产品,提供分行业、分场景解决方案, 且业务布局清晰,在教育行业优势显著,学智网等产品采用订阅制收费,未来 收入确定性
23、强。2)如字节跳动,将数据资源变现,精准推送,提升用户流量与 使用时长。单技术同质化显著,竞争力主要体现在落地场景的丰富程度和具体细节。AI 作 为基础技术赋能千行百业,看好 AI 技术在汽车、医疗、金融、工业互联网、能 源等行业的具体应用。此外,多技术融合可丰富使用体验,以科大讯飞、商汤 科技为例,分别在语音与视觉领域占据优势,但都推出多模语音技术,融合语 音与视觉算法能力,提升识别精度。商汤科技展出的自动驾驶 AR 小巴通过叠 加 AR 能力为乘客提供“第三空间”的娱乐享受。数据质量为核心痛点,联邦学习、自动化学习或为 AI 技术潜在突破口。人工 智能三要素(数据、算法、算力)中数据质量为
24、当前最大痛点。以工业互联网 为例,从平台能力来说技术门槛并非高尖,关键在于前期数据收集与清理、安 全性、生态储备。四、物联网处于高速成长初期,持续关注一横三纵投资机会4.1 感知连接层业绩验证物联网高速成长,关注政策、产业、资本动向感知连接层业绩验证高景气,物联网处于高速成长初期。通过对感知层及连接 层的国内模组及智能控制器上市公司业绩表现进行统计,我们不难发现,国内 智能控制器厂商及模组厂商处于高速成长阶段,过去三年头部厂商营收以及归 母净利润复合增速均保持 30%左右增速。尽管“缺芯”问题持续,但模组、智 控器龙头企业 21Q1 营收、净利润均实现超高增速,盈利水平超疫情前表现。 根据 w
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