财务管理第8章资本成本和资本结构.ppt
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1、第第8章章 资本成本和资本结构资本成本和资本结构第一节第一节 资本成本资本成本第二节第二节 财务杠杆财务杠杆第三节第三节 资本结构资本结构第第8章章 资本成本和资本结构资本成本和资本结构 股东价值的创造,是由企业长期现金创造能力决股东价值的创造,是由企业长期现金创造能力决定的。而企业资本筹资的成本直接影响企业创造现定的。而企业资本筹资的成本直接影响企业创造现金的能力。公司要实现股东财富最大化,一方面要金的能力。公司要实现股东财富最大化,一方面要提高现金流入量,另一方面必须使资本成本最小化。提高现金流入量,另一方面必须使资本成本最小化。因此,正确地计算和合理地降低资本成本,是制定因此,正确地计算
2、和合理地降低资本成本,是制定筹资决策的基础。筹资决策的基础。返回第一节第一节 资本成本资本成本一、资本成本概述一、资本成本概述 资本成本是企业在筹集和使用资本时必须资本成本是企业在筹集和使用资本时必须付出的代价,它是企业筹资的主要依据,也付出的代价,它是企业筹资的主要依据,也是企业投资管理的重要依据。是企业投资管理的重要依据。下一页返回第一节第一节 资本成本资本成本 (一一)资本成本的概念资本成本的概念 资本成本是一种机会成本,指公司可以从现有资产获得的,资本成本是一种机会成本,指公司可以从现有资产获得的,符合投资人期望的最小收益率。符合投资人期望的最小收益率。具体来说,资本成本是指企业取得和
3、使用资本时所付出的具体来说,资本成本是指企业取得和使用资本时所付出的代价。代价。取得资本所付出的代价,主要指发行债券和股票的费用,取得资本所付出的代价,主要指发行债券和股票的费用,向非银行金融机构借款的手续费用等向非银行金融机构借款的手续费用等;使用资本所付出的代使用资本所付出的代价,主要由货币时间价值构成,如股利及利息等。价,主要由货币时间价值构成,如股利及利息等。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本资本成本由自有资本成本和借入长期资金成本两部资本成本由自有资本成本和借入长期资金成本两部分构成。分构成。资本成本既可以用绝对数表示,也可以用相对数表资本成本既可以用绝对数表示,也可以用
4、相对数表示。用绝对数表示的,如借入长期资金即指资金占示。用绝对数表示的,如借入长期资金即指资金占用费和资金筹集费用费和资金筹集费;用相对数表示的,如借入长期用相对数表示的,如借入长期资金即为资金占用费与实际取得资金之间的比率,资金即为资金占用费与实际取得资金之间的比率,但是它不简单地等同于利息率但是它不简单地等同于利息率下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 (二二)决定资本成本高低的因素决定资本成本高低的因素 在市场经济环境中,多方面因素的综合作用决定在市场经济环境中,多方面因素的综合作用决定着企业资本成本的高低,其中主要的有着企业资本成本的高低,其中主要的有:总体经济总体经济环境、
5、证券市场条件、企业内部的经营和融资状况环境、证券市场条件、企业内部的经营和融资状况及项目融资规模。及项目融资规模。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本总体经济环境决定了整个经济中资本的供给和需求,以总体经济环境决定了整个经济中资本的供给和需求,以及预期通货膨胀的水平。总体经济环境变化的影响,反及预期通货膨胀的水平。总体经济环境变化的影响,反映在无风险报酬率上。映在无风险报酬率上。证券市场条件影响证券投资的风险。证券市场条件包括证券市场条件影响证券投资的风险。证券市场条件包括证券的市场流动难易程度和价格波动程度。证券的市场流动难易程度和价格波动程度。企业内部的经营和融资状况,指经营风险
6、和财务风险的企业内部的经营和融资状况,指经营风险和财务风险的大小。大小。融资规模是影响企业资本成本的另一个因素。企业的融融资规模是影响企业资本成本的另一个因素。企业的融资规模大,资本成本较高。资规模大,资本成本较高。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 (三三)资本成本的作用资本成本的作用公司要达到股东财富最大化,必须使所有投公司要达到股东财富最大化,必须使所有投入最小化,其中包括资本成本的最小化。入最小化,其中包括资本成本的最小化。公司的投资决策必须建立在资本成本的基础公司的投资决策必须建立在资本成本的基础上,任何投资项目的投资收益率必须高于资上,任何投资项目的投资收益率必须高于资
7、本成本。本成本。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 1.资本成本是企业筹资决策的重要依据资本成本是企业筹资决策的重要依据 企业的资本可以从各种渠道,如银行信贷资金、企业的资本可以从各种渠道,如银行信贷资金、民间资金、企业资金等来源取得,其筹资的方式也民间资金、企业资金等来源取得,其筹资的方式也多种多样,如吸收直接投资、发行股票、银行借款多种多样,如吸收直接投资、发行股票、银行借款等。但不管选择何种渠道,采用哪种方式,主要考等。但不管选择何种渠道,采用哪种方式,主要考虑的因素还是资本成本。虑的因素还是资本成本。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 通过不同渠道和方式所筹措的
8、资本,将会形成不通过不同渠道和方式所筹措的资本,将会形成不同的资本结构,由此产生不同的财务风险和资本成同的资本结构,由此产生不同的财务风险和资本成本。所以,资本成本就成了确定最佳资本结构的主本。所以,资本成本就成了确定最佳资本结构的主要因素之一。要因素之一。随着筹资数量的增加,资本成本将随之变化。当随着筹资数量的增加,资本成本将随之变化。当筹资数量增加到增资的成本大于增资的收入时,企筹资数量增加到增资的成本大于增资的收入时,企业便不能再追加资本。因此,资本成本是限制企业业便不能再追加资本。因此,资本成本是限制企业筹资数额的一个重要因素。筹资数额的一个重要因素。下一页返回上一页第一节第一节 资本
9、成本资本成本 2.资本成本是评价和选择投资项目的重要标准资本成本是评价和选择投资项目的重要标准 资本成本实际上是投资者应当取得的最低报酬水平。资本成本实际上是投资者应当取得的最低报酬水平。只有当投资项目的收益高于资本成本的情况下,才值得只有当投资项目的收益高于资本成本的情况下,才值得为之筹措资本为之筹措资本;反之,就应该放弃该投资机会。反之,就应该放弃该投资机会。3.资本成本是衡量企业资金效益的临界基准资本成本是衡量企业资金效益的临界基准 如果一定时期的综合资本成本率高于总资产报酬率,如果一定时期的综合资本成本率高于总资产报酬率,就说明企业资本的运用效益差,经营业绩不佳就说明企业资本的运用效益
10、差,经营业绩不佳;反之,反之,则相反。则相反。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本二、个别资本成本二、个别资本成本 个别资本成本是指各种资本来源的成本,个别资本成本是指各种资本来源的成本,包括债务成本、留存收益成本和普通股成本包括债务成本、留存收益成本和普通股成本等。等。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 (一一)个别资本成本的计算原理个别资本成本的计算原理 一般而言,个别资本成本是企业用资费用与有效筹资额的一般而言,个别资本成本是企业用资费用与有效筹资额的比率。常见的用资费用有利息和股利,而发行费和手续费则比率。常见的用资费用有利息和股利,而发行费和手续费则会减少实际的
11、筹资额。资本成本通常按年计算,计算公式为会减少实际的筹资额。资本成本通常按年计算,计算公式为 或或 (8-1)下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本式中式中:K资本成本率,以百分率表示资本成本率,以百分率表示;D一年的用资费用一年的用资费用;P筹资额筹资额;f筹资费用额筹资费用额;F筹资费用率。筹资费用率。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 (二二)债务资本成本债务资本成本(略略)1.简单债务的税前成本简单债务的税前成本 最简单的债务是没有所得税和发行费,按平价发行的具有最简单的债务是没有所得税和发行费,按平价发行的具有固定偿还期和偿还金额的债务。简单债务债权人的收益就是固
12、定偿还期和偿还金额的债务。简单债务债权人的收益就是债务人的成本,因此可以根据债券收益率估价模型债务人的成本,因此可以根据债券收益率估价模型(债券折现债券折现模型模型)确定债务的成本。确定债务的成本。债务的成本是使下式成立的债务的成本是使下式成立的Kd:(8-2)下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 式中式中:Kd债务资本的成本债务资本的成本;P0债券发行价格或借款的金额,即债务的现值债券发行价格或借款的金额,即债务的现值;Pi本金的偿还金额和时间本金的偿还金额和时间;Ii债务的约定利息债务的约定利息;N债务的期限,通常以年表示债务的期限,通常以年表示 求解求解Kd需要使用需要使用“逐
13、步测试法逐步测试法”。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 在前面章节中我们曾讲过,平价发行债券的价值等于其面在前面章节中我们曾讲过,平价发行债券的价值等于其面值,内含报酬率等于票面利率。对于债务发行人来说,税前值,内含报酬率等于票面利率。对于债务发行人来说,税前债务成本债务成本(率率)就是其票面利率。银行借款的成本与债券类似,就是其票面利率。银行借款的成本与债券类似,债务成本就是其借款合同利率。债务成本就是其借款合同利率。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 2.含有手续费的税前债务成本含有手续费的税前债务成本 如果取得债务时存在不可忽视的手续费,例如佣金和其他如果取得债
14、务时存在不可忽视的手续费,例如佣金和其他费用等,债权人的收益率则不等于债务人的成本,债务人得费用等,债权人的收益率则不等于债务人的成本,债务人得到的金额要扣除手续费。假设发行费用占债务发行价格的百到的金额要扣除手续费。假设发行费用占债务发行价格的百分比为分比为F,则债务成本是使下式成立的,则债务成本是使下式成立的Kd:(8-3)如果是分次付息一次换本的债务,公式可写成如果是分次付息一次换本的债务,公式可写成 (8-4)下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 3.含有手续费的税后债务成本含有手续费的税后债务成本 由于在投资和企业估价中,需要使用税后现金流量进行折由于在投资和企业估价中,需
15、要使用税后现金流量进行折现,所有各项资本成本也应使用税后成本。在考虑所得税的现,所有各项资本成本也应使用税后成本。在考虑所得税的情况下,债务人的利息支出可以减少其所得税。情况下,债务人的利息支出可以减少其所得税。所得税影响的简便算法是用税前债务成本率乘以所得税影响的简便算法是用税前债务成本率乘以(1-税率税率),用,用T表示所得税税率。表示所得税税率。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 4.折价与溢价发行的债务成本折价与溢价发行的债务成本 公司债券可以折价或溢价发行,并对债务成本产生影响。公司债券可以折价或溢价发行,并对债务成本产生影响。折价或者溢价只影响债券的初始现金流量,不影响
16、持有期折价或者溢价只影响债券的初始现金流量,不影响持有期间的现金流量。总体来看,各种情况下,债券成本的计算原间的现金流量。总体来看,各种情况下,债券成本的计算原理是一致的。理是一致的。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 从理论上看债务成本的估算并不困难,但是实际上往往很从理论上看债务成本的估算并不困难,但是实际上往往很麻烦。债务的形式具有多样性,例如浮动利率债务、利息和麻烦。债务的形式具有多样性,例如浮动利率债务、利息和本金偿还时间不固定的债务、可转换债券和附带认股权的债本金偿还时间不固定的债务、可转换债券和附带认股权的债务等,都会使债务成本的估计复杂化。务等,都会使债务成本的估计
17、复杂化。在估计债务成本时,要注意区分债务的历史成本和未来成在估计债务成本时,要注意区分债务的历史成本和未来成本。作为投资决策和企业价值评估依据的资本成本,只能是本。作为投资决策和企业价值评估依据的资本成本,只能是未来借入新债务的成本。现有债务的历史成本主要用于过去未来借入新债务的成本。现有债务的历史成本主要用于过去业绩的分析,对于未来的决策是不相关的沉没成本。业绩的分析,对于未来的决策是不相关的沉没成本。下一页返回上一页思考企企业向银行取得借款业向银行取得借款100万元,年利率万元,年利率5,期限,期限3年。年。每年付息一次,到期还本,所得税税率每年付息一次,到期还本,所得税税率30,手续费,
18、手续费忽略不计,则该项借款的资金成本为(忽略不计,则该项借款的资金成本为()。)。【正确答案】【正确答案】A【答案解析】【答案解析】借款资金成本借款资金成本1005(1-30)/100100=5(1-30)100第一节第一节 资本成本资本成本 (二二)留存收益成本留存收益成本 留存收益是企业缴纳所得税后形成的,其所有权留存收益是企业缴纳所得税后形成的,其所有权属于股东。股东将这一部分未分派的税后利润留存属于股东。股东将这一部分未分派的税后利润留存于企业,实质上是对企业追加投资。利用留存收益于企业,实质上是对企业追加投资。利用留存收益筹资不需要发生筹资费用。筹资不需要发生筹资费用。下一页返回上一
19、页第一节第一节 资本成本资本成本 留存收益成本的估算难于债务成本,这是因为很难对诸如企留存收益成本的估算难于债务成本,这是因为很难对诸如企业未来发展前景及股东对未来风险所要求的风险溢价作出准确业未来发展前景及股东对未来风险所要求的风险溢价作出准确的测定。计算留存收益成本的方法很多,主要有以下三种。的测定。计算留存收益成本的方法很多,主要有以下三种。1.股利增长模型法股利增长模型法 股利增长模型法是依照股票投资的收益率不断提高的思路计股利增长模型法是依照股票投资的收益率不断提高的思路计算留存收益成本。一般假定收益以固定的年增长率递增。算留存收益成本。一般假定收益以固定的年增长率递增。留存收益成本
20、的计算公式为留存收益成本的计算公式为 (8-6)下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本式中式中:Ks留存收益成本留存收益成本;D1预期年股利额预期年股利额;P0普通股市价普通股市价;G普通股利年增长率。普通股利年增长率。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 2.资本资产定价模型法资本资产定价模型法 按照按照“资本资产定价模型法资本资产定价模型法”留存收益成本的计算公式为留存收益成本的计算公式为 (8-7)式中式中:RF无风险报酬率无风险报酬率;股票的贝他系数股票的贝他系数;Rm平均风险股票必要报酬率。平均风险股票必要报酬率。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 3.
21、风险溢价法风险溢价法 根据投资根据投资“风险越大,要求的报酬率越高风险越大,要求的报酬率越高”的原理,普通的原理,普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者,因而会在债券投股股东对企业的投资风险大于债券投资者,因而会在债券投资者要求的收益率上再要求一定的风险溢价。依照这一理论,资者要求的收益率上再要求一定的风险溢价。依照这一理论,留存收益的成本公式为留存收益的成本公式为 Ks=Kdt+RPc (8-8)式中式中:Kdt税后债务成本税后债务成本;RPc股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 风险溢价是凭借经
22、验估计的。一般认为,某企业普通股风风险溢价是凭借经验估计的。一般认为,某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲,为险溢价对其自己发行的债券来讲,为3%5%。当市场利率达。当市场利率达到历史性高点时,风险溢价通常较低,在到历史性高点时,风险溢价通常较低,在3%左右左右;当市场利当市场利率处于历史性低点时,风险溢价通常较高,在率处于历史性低点时,风险溢价通常较高,在5%左右左右;而通而通常情况下,常常采用常情况下,常常采用4%的平均风险溢价。这样,留存收益成的平均风险溢价。这样,留存收益成本为本为 Ks=Kdt+4%例如,对于债券成本为例如,对于债券成本为9%的企业来讲,其留存收益成本为的企业来
23、讲,其留存收益成本为 Ks=9%+4%=13%而对于债券成本为而对于债券成本为13%的另一家企业,其留存收益成本则的另一家企业,其留存收益成本则为为 Ks=13%+4%=17%下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本(四四)普通股成本普通股成本 这里的普通股指企业新发行的普通股。普通股和留存收益这里的普通股指企业新发行的普通股。普通股和留存收益都是企业的所有者权益,因此它们的资本成本同称为都是企业的所有者权益,因此它们的资本成本同称为“权益权益成本成本”;留存收益成本又称为内部权益成本,新发普通股成本留存收益成本又称为内部权益成本,新发普通股成本可称为外部权益成本。普通股成本可以按照前述
24、股利增长模可称为外部权益成本。普通股成本可以按照前述股利增长模式的思路计算。式的思路计算。公式为公式为 (8-9)式中式中:Knc普通股成本。普通股成本。下一页返回上一页第一节第一节 资本成本资本成本 如果将筹资费用考虑在内,新发普通股成本公式则为如果将筹资费用考虑在内,新发普通股成本公式则为 (8-10)式中式中:Knc普通股成本普通股成本;D1预期年股利预期年股利;P0普通股市价普通股市价;F普通股筹资费用率普通股筹资费用率;G普通股利年增长率。普通股利年增长率。下一页返回上一页思考:某公司普通股目前的股价为某公司普通股目前的股价为10元元/股,筹资费率股,筹资费率为为8,刚刚支付的每股股
25、利为,刚刚支付的每股股利为2元,股利固定元,股利固定增长率增长率3,则该股票的资金成本为(,则该股票的资金成本为()。)。【正确答案】【正确答案】D【答案解析】【答案解析】普通股资金成本普通股资金成本2(13)/10(1-8)1003 第一节第一节 资本成本资本成本三、加权平均资本成本三、加权平均资本成本 由于受多种因素的制约,企业不可能只使用某种单一的筹由于受多种因素的制约,企业不可能只使用某种单一的筹资方式,往往需要通过多种方式筹集所需资本。为进行筹资资方式,往往需要通过多种方式筹集所需资本。为进行筹资决策,就要计算确定企业全部长期资金的总成本决策,就要计算确定企业全部长期资金的总成本加权
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